定向降准对经济撬动作用有多大

央行6月9日宣布，自16日起对符合条件的金融机构再度定向降准0.5个百分点。这是自4月25日以来央行第二次实施定向降准，前后不过五十几天。那么，定向降准包含了哪些政策意图？对经济的撬动作用又有多大？就中国经济长期健康发展的命题而言，更重要的，是建立并发挥现代财税制度、市场自发秩序的作用。这意味着，经济体制的改革必须与货币政策的调整相伴行，而且，不管货币政策以什么样的节奏动或止，经济体制改革的节奏都不能停。

□货币政策调整

两个月内两次定向降准

二季度以来，定向降准成为中国宏观经济政策的高频词。短短两个月内，从国务院到央行，连续就定向降准作出部署。4月16日，央行宣布重启存款准备金率调整，分别下调县域农村商业银行、县域农村合作银行人民币存款准备金率2个百分点和0.5个百分点；5月30日，国务院常务会议提出，对发放“三农”、小微企业等符合结构调整需要、能满足市场需求的实体经济贷款达到一定比例的银行业金融机构适当降低准备金率；6月9日晚间，央行再度扩大定向存准范围，对符合资质的商业银行，下调存款准备金率0.5个百分点。这次扩容，将60%以上的城商行、80%的非县域农商行和90%的非县域农合行也包括了进来。

自2012年金融危机高潮过去后，央行的货币政策从未偏离过“稳健”。在“宏观经济仍然在合理区间运行”，同时“经济下行压力依然较大”的判断下，祭出“定向降准”的调控工具，引发种种解读。有人认为，这意味着货币政策正以层层加码的方式重新走向刺激；有人认为，定向降准反而宣告了更强烈的全面降准、降息等政策近期不可能实施。在不同的解读背后，又包含了对未来一段时间中国宏观经济趋势的判断：如果笃定经济仍然健康，自然无需强刺激；如果认为经济下行压力难解，比定向降准更强烈的货币刺激手段自然有必要使用。那么，定向降准到底是什么？又包含了哪些政策意图？对经济的撬动作用有多大？

□三问定向降准

1 意图是什么

“宏观要稳，微观要活”，是再明确不过的政策底线。

所谓定向降准，就是有针对性地对某一类符合资质的金融机构进行货币政策调整，降低其存款准备金率，增强其信贷能力。就此而言，定向降准就是货币宽松的一种方式，只不过是谨慎的定向宽松。尽管人们对定向降准看法不一，但实际上，使用这样较为创新的政策工具并不令人奇怪：“宏观要稳，微观要活”，是再明确不过的政策底线。

宏观要稳，具体说就是除非出现大的形势变化，实施稳健的货币政策和积极的财政政策不会轻动。而微观要活，意在具体市场领域，可以采取灵活一些的政策，补长短板。也就是说，稳健不代表静止，不代表一刀切；灵活也不代表动辄调整，不代表无序而为。

定向降准而非全面降准，显然体现了这样的政策意图。在三农和小微企业这两个领域定向，是因为这两个领域向来是金融化率最低之处。三农行业缺乏融资渠道，中小微企业普遍存在的贷款难现象，就源出于此。而且，在“经济下行压力依然较大”的判断中，三农和小微企业的感受应当是最深的。消除经济下行的压力，就不能不打通其融资渠道，尽可能使其成为最活跃的经济因子，发挥出带动全局的作用。

与此同时，由于预期中的流动性进入的是特定领域，因此还可以避免流动性泛滥导致的问题。这些问题在过去对冲金融危机风险后不久即已开始显现：包括房价泡沫、“三高”产能过剩、各行业普遍存在的高库存、通胀风险升高等等，无不与流动性过多却没有进入该去的地方有关。

2 价值在哪里

定向降准，发出的是金融改革，让资金流向实体经济的呼吁。

就目前而言，定向降准能否发挥预期作用，还有待实施后进行评估。其原因是：一方面，定向降准是缺少实施经验的政策工具。按照一般的国际金融市场惯例，通常不会使用定向降准。因为它存在着货币政策不够统一的潜在风险，并有可能造成市场资源错配。作为创新型工具，其效用如何还待观察。另一方面，定向降准释放出来的流动性，相对于中国市场的巨大规模而言，实属有限。根据研究机构测算，有资格降准的金融机构合计总存款约为10.6万亿元，降准0.5个百分点能释放出的资金约500亿元。具有更强大信贷能力的四大行和主要股份制银行，因为其贷款优先方向不同，均不符合此次定向降准的资质。这意味着，尽管500亿元——或许更多一些的资金对三农和小微企业来说弥足珍贵，但整体影响仍然有限。

更重要的是，由于三农产业化程度较低，小微企业因为还没有发展处于信用劣势，因此，从银行的角度讲，缺乏向其贷款的动力。如果仅仅是定向降准，而没有刚性配套措施，那么得以降准的金融机构是否会真的将贷款输送到三农和小微企业，就是未知数。

正是因为这些原因，在定向降准后，市场的反应相对平静。在股市，定向降准受益公司，如农业为主导产业的股票，以及农业贷款占比较高的金融机构，一度上涨，而小微企业因为难以进入股市而无法直接受益。在债市，定向降准导致资金价格下跌，债市多头短时间内受到提振。

其实，货币工具有“时滞效应”，发挥预期作用需要一定时间。因此，无论市场反应是激荡还是平静，都不是判断定向降准效应如何的真实指标。

什么是真实指标？如果配套措施能够跟进，有资质的金融机构从不愿意向三农和小微企业放款，变为愿意并积极放款，并能保持稳定的利益预期，那么可以断定，定向降准是成功的创新，能够发挥预期作用。就此而言，定向降准，发出的是金融改革，让资金流向实体经济的呼吁。这是定向降准最大的价值所在。

3 会不会全面降准

即使放松货币，也不能影响全面深入改革、推动经济结构升级这个大局。

定向降准之所以引发广泛关注，一个重要原因是人们借此来判断，货币政策会不会就此走向宽松。那么，定向降准后，是不是前面还有全面降准在等待？

并非没有支持全面降准的依据。从外部环境看，虽然美国已逐步进入加息议程，但是平稳削减QE，维持全面宽松的货币政策环境的大方针还没有发生变化；长期受困于债务危机的欧洲新近将零利率调整成了负利率，货币政策正进一步趋向激进；日本则在所谓“安倍经济学”的主导下，保持着最强力的货币政策以防通缩。可以说，全球主要经济体，除了印度、巴西等遭遇通胀威胁的金砖国家外，多数都在货币强刺激周期中。自金融危机以来，中国的货币政策，就与欧美主要经济体有正相关关系。在经济下行压力没有解除之时，全面降准确是储备的货币工具之一。

从内部环境看，货币从紧的多重效应中有一重是，人民币升值压力增加。当下，外贸仍然是中国经济的主要引擎，对人民币升值对于外贸的冲击必须予以防范。5月外贸进出口总额意外下降，以及近期奖励外贸政策的出台，表明外贸形势已然引起重视。适当放宽货币政策，有利于人民币贬值，带动繁荣贸易，从而让经济发展保持强劲动力。

尽管有如此多潜在利好，但现在是否是全面降准的正确时机，需要详细分析。毕竟，不管是全面降准还是全面降息，既有利好的一面也有其副作用。上次货币宽松期的副作用，至今还在消化之中。

全面降准，必须建立在两个须臾不可或缺的前提上。其一，是对经济现状的趋势有尽可能精准的把握。其二，是对进一步放松货币政策的副作用有对冲准备。这其中，最重要的是，即使放松货币政策，也不能影响全面深入改革、推动经济结构升级这个大局。

实际上，即使是再宽松的货币政策，其效应也是有限的。中国经济结构中待改进的失衡之处，并非单靠货币政策的调控即可解决。货币政策是最有效的调控手段，但不是万能的。就中国经济长期健康发展的命题而言，更重要的，是建立并发挥现代财税制度、市场自发秩序的作用。这意味着，经济体制的改革必须与货币政策的调整相伴行，而且，不管货币政策以什么样的节奏动或止，经济体制改革的节奏都不能停。如此，定向降准或其他货币政策，才能起到正激励作用，最大程度地撬动经济发展。（来源：经济日报）

                    （责任编辑：张艳鹏）